올웨더 포트폴리오, 정말 '모든 계절'에 안전할까 — S&P500 vs 올웨더·60/40·영구포트폴리오 19년 백테스트 (코드 공개)

레이 달리오의 올웨더(All-Weather) 포트폴리오는 "어떤 시장에서도 잃지 않는 자산배분"으로 유명하죠. 정말 그럴까요? 미국 ETF로 19년(2007~2026)을 그대로 백테스트해 봤습니다. 결론부터 말하면 — 분산의 효과는 진짜입니다. 2008년 금융위기에 100% 주식이 −37% 폭락할 때 올웨더는 오히려 +3%였고, 19년 최대낙폭도 주식의 −55%에 비해 −23%로 절반 이하였습니다. 그런데 결정적인 반전이 있습니다 — 올웨더의 최악의 낙폭은 2008년 대폭락이 아니라 2022년에 나왔고, 그해 올웨더는 100% 주식과 거의 똑같이(−18.8% vs −18.2%) 잃었습니다. '모든 계절'이라는 이름이 깨진 순간이죠. 왜 그랬는지, 그리고 그럼에도 올웨더가 의미 있는 이유를 숫자와 코드로 전부 공개합니다.

안녕하세요, 주식하는 개발자 퍼플입니다. "올웨더는 안전하다"는 말은 많이 들리는데, 정작 어떤 계절엔 통하고 어떤 계절엔 안 통하는지를 직접 돌려 숫자로 가른 글은 드물더군요. 그래서 올웨더와 그 친척들(60/40·영구 포트폴리오)을 100% 주식과 19년간 같은 조건으로 백테스트했습니다. 아래 숫자는 전부 그 결과입니다.

올웨더가 뭔가 — 1분 요약

올웨더는 "어느 한 자산이 무너져도 다른 자산이 받쳐주도록" 주식·채권·금·원자재를 섞는 자산배분 전략입니다. 이 글이 검증하는 비중은 달리오가 대중용으로 공개한 이른바 '올 시즌스(All Seasons)' 버전입니다.

• 주식 30% (S&P500) · 장기국채 40% · 중기국채 15% · 금 7.5% · 원자재 7.5%
• 1년에 한 번 리밸런싱(오른 자산을 팔고 빠진 자산을 사서 비중을 원래대로 복원).

비교 대상으로 100% 주식(S&P500), 고전적인 60/40(주식 60·채권 40), 그리고 더 보수적인 영구 포트폴리오(주식·장기국채·금·현금 25%씩)를 같이 돌렸습니다. 한눈에 알 수 있는 핵심은 채권 비중입니다 — 올웨더는 자산의 55%가 채권(장기 40+중기 15)이에요. 이 비중이 나중에 결정적인 역할을 합니다.

결론 먼저: 19년, 주식이 두 배 더 벌었다

같은 19년(2007-05~2026-06)을 총수익(배당·이자 재투자) 기준으로 돌렸습니다.

2007~2026 (19.1년)	최종 배수	CAGR	연변동성	최대낙폭(MDD)	수익/변동성
100% 주식 (S&P500)	6.82배	10.59%	19.78%	−55.2%	0.54
60/40 (주식·채권)	4.30배	7.96%	11.56%	−33.8%	0.69
올웨더 (올 시즌스)	3.41배	6.65%	8.18%	−23.0%	0.81
영구 포트폴리오	3.63배	7.00%	7.37%	−17.0%	0.95

표가 두 가지를 동시에 말합니다.

• 수익은 100% 주식이 압도합니다. 19년간 주식은 6.82배, 올웨더는 3.41배 — 거의 두 배 차이입니다. 자산배분은 더 버는 도구가 아닙니다.
• 하지만 '덜 흔들리는' 건 분산이 압도합니다. 최대낙폭이 주식 −55%에서 올웨더 −23%, 영구 포트폴리오 −17%로 줄고, 연변동성도 19.8%→8.2%→7.4%로 절반 이하입니다. 위험 한 단위당 수익(수익/변동성 비율)은 주식 0.54 < 올웨더 0.81 < 영구 0.95로 분산할수록 좋아집니다.

즉 자산배분의 가치는 "더 많이 버는 것"이 아니라 "같은 정도를 훨씬 덜 떨면서 버는 것"입니다. 이건 공짜 마법이 아니라 진짜 효과예요(이른바 분산의 '무료 점심'). 문제는 — 그 효과가 늘 작동하지는 않는다는 데 있습니다.

2008 vs 2022: 분산이 통하는 계절과 안 통하는 계절

올웨더의 진짜 정체는 두 위기에서 드러납니다. 같은 포트폴리오인데 한 해는 영웅, 한 해는 배신자였죠.

캘린더 수익률	2008 (금융위기)	2022 (금리쇼크)	19년 최악의 해
100% 주식	−36.8%	−18.2%	2008
60/40	−19.0%	−16.0%	2008
올웨더	+3.1%	−18.8%	2022
영구 포트폴리오	+0.9%	−12.1%	2022

2008 — 올웨더의 전성기. 주식이 −37% 무너지는데 올웨더는 +3.1%로 오히려 플러스였습니다. 비결은 채권이었어요 — 그해 장기국채(TLT)는 +34%, 중기국채는 +18% 올랐습니다. 위기에 돈이 안전자산으로 몰리고 연준이 금리를 내리자, 주식이 빠지는 만큼 채권이 받쳐준 거죠. 주식과 채권이 반대로 움직인 덕분에 분산이 완벽하게 작동했습니다. 이 한 해가 올웨더의 전설을 만들었습니다.

2022 — 그 약속이 깨진 해. 여기가 이 글의 핵심입니다. 두 가지를 짚어야 합니다.

첫째, 올웨더의 19년 최대낙폭은 2008이 아니라 2022에 나왔습니다. 주식이 −37% 폭락한 2008년에 올웨더의 낙폭은 −14.6%에 그쳤지만, 2022년엔 −23.0%(고점 대비, 트로프 2022년 10월)까지 빠졌습니다. '모든 계절'을 표방한 포트폴리오의 가장 추운 날씨가, 주식 대폭락의 해가 아니라 금리가 뛴 해였다는 겁니다.

둘째, 2022년 올웨더는 100% 주식과 사실상 똑같이 잃었습니다(−18.8% vs −18.2%). 0.6%포인트 차이는 사실상 같은 수준이에요 — 그해 원자재(DBC)가 +19% 뛰어 올웨더를 오히려 떠받쳤고, 게다가 인플레 헤지로 통하는 금(GLD)마저 −0.8%로 제자리(분산 자산의 절반은 헛돈 셈)였는데도 이 정도였습니다. 안전하라고 채권·금·원자재로 분산한 포트폴리오가, 그냥 주식만 들고 있던 사람과 사실상 똑같이 깨진 거죠. 그해 분산은 거의 아무것도 막아주지 못했습니다.

왜? 범인은 올웨더의 가장 큰 베팅, 40% 장기국채였습니다. 2022년은 인플레이션을 잡으려 연준이 금리를 가파르게 올린 해였고, 그러자 채권 가격이 무너졌습니다 — 장기국채(TLT) −31%, 중기국채 −15%. 동시에 주식도 −18% 빠졌고요. 2008과 정반대로, 주식과 채권이 한 방향으로 같이 떨어진 겁니다. 분산의 핵심 장치였던 채권이 가장 큰 패자가 됐으니, 분산이 무력화될 수밖에요.

그런데 2022가 이변이었던 것도 아닙니다. 주식과 채권이 반대로 움직이는(2008식) 음의 상관은 사실 2000~2021년에 두드러진 비교적 최근 현상이고, 인플레이션이 높던 1970~90년대엔 둘이 함께 빠지는 게 오히려 정상이었습니다. 즉 올웨더가 기대는 "채권이 주식을 받쳐준다"는 전제는 인플레이션이 낮을 때만 성립합니다 — 2022는 깨진 약속이라기보다 원래의 계절로 돌아간 것에 가깝죠. (다만 이 글이 또렷이 가른 위기는 2008·2022 두 해이니, 일반화는 이 구조적 이유까지 함께 봐야 합니다. 한 해의 우연이 아니라 인플레 레짐이라는 구조 때문이라는 점에서요.)

한 줄로: 올웨더는 '전천후'가 아니라 '특정 계절'에 강합니다. 주식과 채권이 반대로 움직이는 성장·디플레 쇼크(2008)엔 빛나지만, 둘이 같이 빠지는 인플레·금리 쇼크(2022)엔 분산이 통하지 않습니다.

그래서 올웨더는 쓸모없나 — 아니다, '위험 규율'이다

여기서 정직해야 합니다. "2022에 깨졌으니 자산배분은 사기"라는 결론은 틀렸습니다. 위의 첫 표를 다시 보세요 — 올웨더의 위험 대비 수익(0.81)은 100% 주식(0.54)보다 분명히 높고, 19년 최대낙폭도 −55%가 아니라 −23%였습니다. 이건 2022 한 해의 실패로 지워지지 않는 진짜 효과입니다.

핵심은 올웨더를 무엇으로 쓰느냐입니다. 수익을 극대화하는 도구로 보면 실패(주식의 절반밖에 못 범)이지만, 변동성과 낙폭을 통제하는 위험 규율로 보면 성공입니다. 폭락장에 −55%를 견디지 못하고 바닥에서 파는 게 사람 심리인데, −23%라면 버틸 수 있죠. 적게 흔들리니 오래 들고 갈 수 있고, 그게 결국 복리를 지킵니다.

이건 제가 파이썬 ETF 리밸런싱 글에서 내린 결론 — "리밸런싱은 수익이 아니라 위험 규율"과 정확히 같은 본질입니다. 그리고 무한매수법 글에서 본 "낮은 노출은 덜 벌지만 덜 떤다"는 트레이드오프와도 한 가족이고요. 다만 올웨더가 무한매수법과 다른 점은 — 단순히 노출만 낮춘 게 아니라, 서로 다르게 움직이는 자산을 섞어 위험 대비 수익을 실제로 끌어올렸다는 것입니다(그래서 0.54→0.81). 단, 그 효과엔 조건이 붙습니다 — 자산들이 서로 다르게 움직여 줘야 하고, 2022처럼 다 같이 빠지면 그 보험은 작동하지 않습니다.

코드 — 연 리밸런싱 한 조각

개발자의 영역입니다. 자산배분 백테스트의 핵심은 "1년에 한 번, 오른 건 팔고 빠진 건 사서 원래 비중으로 되돌린다"는 한 조각입니다.

# 핵심: 새해 첫 거래일마다 목표비중으로 리밸런싱. (전체 엔진·차트는 backtest.py)
ALLOC = {"SPY": 0.30, "TLT": 0.40, "IEF": 0.15, "GLD": 0.075, "DBC": 0.075}  # 올웨더
sleeves = {t: w for t, w in ALLOC.items()}          # 시작 총자산 = 1.0
for d in dates[1:]:
    for t in ALLOC:                                  # 자산별로 그날 수익률만큼 성장
        sleeves[t] *= (1 + ret[t][d])
    total = sum(sleeves.values())
    if d.year != prev_year:                          # 새해 첫 거래일이면
        sleeves = {t: ALLOC[t] * total for t in ALLOC}  # 목표비중으로 복원(=리밸런싱)
        prev_year = d.year
    equity[d] = total

sleeves = {t: ALLOC[t] * total ...} 한 줄이 리밸런싱의 전부입니다. 오른 자산은 비중이 목표보다 커졌을 테니 팔아서 줄이고, 빠진 자산은 사서 채웁니다 — 자동으로 "비싸진 걸 팔고 싸진 걸 사는" 규율이 강제되는 거죠. (60/40·영구 포트폴리오·100% 주식까지 같은 엔진에 비중만 바꿔 돌리고, MDD·변동성·2008/2022 분해·차트까지 한 파일로 정리해 뒀습니다.)

함정 — 따라 하기 전 반드시 알 것

• 40% 장기국채라는 거대한 금리 베팅. 올웨더 자산의 절반 이상(장기 40+중기 15=55%)이 채권입니다. 금리가 오르는 국면(2022 같은)에서는 이 비중이 그대로 폭탄이 됩니다. "안전하다"는 인상과 달리, 올웨더는 사실 금리 방향에 크게 노출된 포트폴리오예요.
• 이 19년은 채권에 유난히 좋은 시절이었다. 백테스트 구간의 대부분(2007~2020)은 미국 10년물 금리가 약 5%에서 0.5%까지 내린 채권 대세상승장이었습니다. 올웨더 자산의 55%가 채권이니, 위에서 본 위험 대비 수익(0.81)에는 앞으로 반복되기 어려운 금리 하락 순풍이 상당히 섞여 있습니다. 금리가 이미 높아진 지금 같은 출발선에서 똑같은 성적을 기대하긴 어렵습니다.
• 인플레이션·금리상승 국면에 약하다. 2022가 증명했듯, 주식과 채권이 같이 빠지는 계절엔 분산이 작동하지 않습니다. 올웨더는 "모든 계절"이 아니라 "성장이 꺾이고 금리가 내리는, 인플레이션이 낮은 계절"에 강합니다.
• 원화 투자자는 환율이 변수. 위 백테스트는 전부 달러 자산입니다. 원화로 미국 ETF를 사면 환율 등락이 그대로 수익에 얹히고(환헤지형은 헤지비용), 국내 상장 자산배분 ETF는 아직 역사가 짧아 장기 검증이 어렵습니다.
• 세금. 미국 상장 ETF로 직접 짜면 매매차익에 양도소득세 22%(연 250만원 공제), 국내 상장 ETF면 배당소득세 15.4%가 붙습니다. 자세한 건 ETF 세금 글에 정리해 뒀습니다. 다행히 리밸런싱은 1년에 한 번이라 매매가 잦지 않아 세금 마찰은 작은 편입니다.

누구에게 맞나

• "올웨더면 어떤 폭락도 안전하겠지" 하는 사람 → 절반만 맞습니다. 성장 쇼크엔 강하지만, 2022 같은 금리 쇼크엔 100% 주식만큼 깨질 수 있습니다. 이 글의 둘째 표를 기억하세요.
• 변동성을 못 견디는 장기 투자자 → 의미가 큽니다. 수익은 양보하되 낙폭을 −55%에서 −23%로 줄여 "버틸 수 있는 포트폴리오"를 원한다면, 자산배분이 정답에 가깝습니다.
• 장기 우상향에 길게 베팅하고 변동성도 견딜 수 있는 사람 → 굳이 올웨더일 이유는 약합니다. 19년 6.82배 vs 3.41배라는 격차는 큽니다. 그 돈이라면 1배 지수 ETF를 그냥 사서 묻는 편이 수익 면에선 거의 항상 앞섭니다.

요약

올웨더(올 시즌스) 포트폴리오는 주식 30·장기국채 40·중기국채 15·금 7.5·원자재 7.5로 짜는 자산배분 전략입니다. 19년 백테스트에서, 분산의 효과는 진짜였습니다 — 100% 주식의 최대낙폭 −55%를 −23%로 줄였고, 위험 대비 수익(0.81 vs 0.54)도 더 높았으며, 2008년 금융위기엔 주식이 −37%일 때 +3%로 빛났습니다. 하지만 그 효과는 "주식과 채권이 반대로 움직인다"는 조건에서만 성립합니다. 2022년 인플레·금리 쇼크로 그 조건이 깨지자(장기국채 −31% 붕괴, 주식·채권 동반 하락), 올웨더의 19년 최대낙폭이 2008 폭락이 아니라 바로 2022년에 나왔고, 그해 100% 주식과 거의 똑같이(−18.8% vs −18.2%) 잃었습니다. 그리고 장기 총수익은 100% 주식에 크게 졌습니다(6.82배 vs 3.41배). 정리하면 — 올웨더는 '전천후'가 아니라 '특정 계절에 강한' 포트폴리오이고, 그 진짜 가치는 더 버는 게 아니라 위험을 통제하는 규율에 있습니다. 자산배분은 마법이 아니라, 조건과 비용이 분명한 보험입니다.

---

데이터 기준: 배수·CAGR·MDD·변동성은 yfinance의 총수익(배당·이자 재투자) 데이터로 직접 백테스트한 값입니다 — SPY(S&P500)·TLT(장기국채)·IEF(중기국채)·GLD(금)·DBC(원자재)·AGG(종합채권, 60/40용)·BIL(초단기 국채, 영구 포트폴리오 현금)의 공통 거래일 2007-05-30~2026-06-23(4,797거래일, 19.1년). 시작일은 임의로 고른 게 아니라 BIL 상장일(2007-05)에 의해 정해졌고, 공교롭게 2008 금융위기와 2022 금리쇼크를 모두 포함합니다. 전 전략 동일 조건, 연 1회 리밸런싱(새해 첫 거래일), 비용·세금·슬리피지 미반영. '수익/변동성'은 무위험수익률 0%를 가정한 단순 비율입니다(기간 평균 단기금리를 적용해도 순위는 유지됩니다). 검증한 비중(30/40/15/7.5/7.5)은 달리오가 토니 로빈스의 책 『Money: Master the Game』에서 대중용으로 공개한 '올 시즌스(All Seasons)' 버전으로, 브리지워터의 실제 운용 펀드와는 다릅니다. 발행 시점 종가는 라이브 시세와 교차 확인했습니다(SPY $735·GLD $379·TLT $86, 원단위 일치). 국내 상장 자산배분 ETF는 역사가 짧아 미국 상장 상품을 프록시로 사용했습니다.

과거 성과가 미래 수익을 보장하지 않습니다. 투자 판단과 책임은 본인에게 있습니다.

📮 새 글, 놓치지 마세요

ETF·연금·투자전략을 데이터로 파헤치는 글을 꾸준히 올립니다. 이 블로그의 '구독하기' 버튼(글 아래 또는 우측 상단)을 누르면 새 글을 티스토리 홈·앱에서 바로 받아볼 수 있어요.